美联储FOMC会议笔记：距离Taper只差一个Substantial

sunday @ 2021年07月29日财经风云

来源：智堡Wisburg

直播预告：今天（7月29日） 16:00-17:00，我们特邀货币学家、智堡创始人、本文作者Mikko，第一时间深度解读美联储FOMC议息会议亮点。

本次会议要点

Further Progress有了，但是不Substantial，距离Taper只差一个Substantial。

有关通胀问题的措辞没有任何变化，新增"通货膨胀过程"的描述，表态目前没有进入"通货膨胀过程"，与"临时性通胀"相对应。

有关就业市场的措辞也没有太大变化，鲍威尔依旧表达了对就业市场的强大信心。

对Delta疫情不担心，表示"一波比一波弱"。

Taper会国债和MBS一起减，打消市场先减MBS的念头。

加息还早。

最重要内容是SRF和FIMA工具的设立，推出速度超出我的预期，时点也比较怪异，目前我还没看完细则，晚上给大家解读。

政策声明（粗体为相较于上次声明的重要变化）

The Federal Reserve is committed to using its full range of tools to support the U.S. economy in this challenging time, thereby promoting its maximum employment and price stability goals.

美联储致力于在时下这个充满挑战的时期使用其全部工具来支持美国经济，从而促进其充分就业和价格稳定目标。

With progress on vaccinations and strong policy support, indicators of economic activity and employment have continued to strengthen. The sectors most adversely affected by the pandemic have shown improvement but have not fully recovered. Inflation has risen, largely reflecting transitory factors. Overall financial conditions remain accommodative, in part reflecting policy measures to support the economy and the flow of credit to U.S. households and businesses.

随着疫苗接种的推进搭配强有力的政策支持，经济活动和就业指标得以继续加强。受疫情不利影响最为严重的部门仍然疲软，但已体现出改善。通货膨胀已经上升，主要反映了临时性因素。整体金融条件仍然宽松，部分反映了支持经济的政策措施和流向美国家庭和企业的信贷。

The path of the economy continues to depend on the course of the virus. Progress on vaccinations will likely continue to reduce the effects of the public health crisis on the economy, but risks to the economic outlook remain.

经济的发展路径仍取决于疫情的走向。疫苗接种的进展可能将继续削弱公共卫生危机对经济的影响，但经济前景的风险仍然存在。

The Committee seeks to achieve maximum employment and inflation at the rate of 2 percent over the longer run. With inflation having run persistently below this longer-run goal, the Committee will aim to achieve inflation moderately above 2 percent for some time so that inflation averages 2 percent over time and longer‑term inflation expectations remain well anchored at 2 percent. The Committee expects to maintain an accommodative stance of monetary policy until these outcomes are achieved. The Committee decided to keep the target range for the federal funds rate at 0 to 1/4 percent and expects it will be appropriate to maintain this target range until labor market conditions have reached levels consistent with the Committee's assessments of maximum employment and inflation has risen to 2 percent and is on track to moderately exceed 2 percent for some time. Last December, the Committee indicated that it would continue to increase its holdings of Treasury securities by at least $80 billion per month and of agency mortgage‑backed securities by at least $40 billion per month until substantial further progress has been made toward its maximum employment and price stability goals. Since then, the economy has made progress toward these goals, and the Committee will continue to assess progress in coming meetings. These asset purchases help foster smooth market functioning and accommodative financial conditions, thereby supporting the flow of credit to households and businesses.

委员会寻求在长期内实现充分就业和2%的通货膨胀率目标。由于通货膨胀率持续低于这一长期目标，委员会将致力于在一段时间内使通货膨胀率适度高于2%，从而使通货膨胀率在一段时间内平均达到2%，并且长期通货膨胀预期仍然很好地锚定在2%。委员会预计，在实现这些结果之前，将保持货币政策的宽松立场。委员会决定将联邦基金利率的目标范围保持在0-0.25％，并预计在劳动力市场条件达到与委员会对充分就业的评估相一致的水平，以及通胀率上升到2％并在一段时间内适度超过2％之前，保持这一利率目标区间将是适当的。去年12月，委员会表示，它将继续每月至少增持800亿美元的国债和400亿美元的MBS，直到朝着充分就业和价格稳定的目标取得实质性的进一步进展（substantial further progress）。自那时起，经济已经朝着这些目标取得了进展，委员会将在未来的会议上继续评估进展。这些资产购买有助于促进平稳的市场运作和宽松的金融条件，从而支持信贷流向家庭和企业。

In assessing the appropriate stance of monetary policy, the Committee will continue to monitor the implications of incoming information for the economic outlook. The Committee would be prepared to adjust the stance of monetary policy as appropriate if risks emerge that could impede the attainment of the Committee's goals. The Committee's assessments will take into account a wide range of information, including readings on public health, labor market conditions, inflation pressures and inflation expectations, and financial and international developments.

在评估货币政策的适当立场时，委员会将继续监测收到的信息对经济前景的影响。如果出现了可能阻碍委员会目标实现的风险，委员会将准备酌情调整货币政策的立场。委员会的评估将考虑到广泛的信息，包括对公共卫生、劳动力市场状况、通货膨胀压力和通货膨胀预期以及金融和国际发展的解读。

发布会问题

NO.1 到底是什么是substantial further progress？能不能详细点

答：不像通胀目标有2%的明确目标，充分就业需要参考很多指标，要看各种就业数据才能知道是否达到了充分就业。所以我没办法给你一组数字（来说这就是substantial further progress），你可能想要的是2012年时联储使用的确切数字门槛。劳动力市场还有很长的（复苏）路要走，以达至我们的目标。

（细节：鲍威尔在回答SFP到底是什么的时候有所迟疑卡顿，恐怕心里已经有了明确的门槛）

补充问：通胀的目标是不是已经达到了？

答：通货膨胀率高于我们2%的目标，并且已经持续了几个月。在我们认为它将回落到我们的目标之前，预计它肯定会在我们的目标之上运行几个月。我们是否达到了这个目标的问题是由委员会来决定的，我说了不算。

NO.2 跟进第一个问题，是否今天的声明表明联储现在已经开始提前通知Taper啦？最近的疫情反复（Delta）你怎么看？

答：我们现在所处的政策流程是评估经济是否朝着我们的目标有进一步的进展，并提前知会，以保持透明度。我们还没有达到实质性的进一步进展（SFP）。疫情确实影响很大，但是每一波疫情反复的影响都越来越弱，我们会观察Delta的情况。

NO.3 3月和4月的发布会开场白中你说通胀临时性地提高到2%不至于达到一段时间内超过2%的门槛。但这两个月你没说，是不是今年的通胀已经达到了一段时间内超过2%的门槛呢？

答：你提的这个指引是和加息有关的对吗？我们现在还没有考虑这些呢。

NO4 全球经济增长分化问题，海外的复苏状况会影响美联储的货币政策吗？无论是Taper还是加息你会考虑复苏分化的问题吗？

答：复苏的不均衡确实存在，外部经济体的疫情和疫苗问题困扰了他们，现在欧元区的复苏也很强。更强大的全球经济可以推升美国的出口，这将有利于我们的经济。但与此同时，美国经济强也会有利于海外的经济，原因是我们可以"出口我们的需求"，也就提高了国外的出口。

NO5 通胀风险问题，是否有更大的上行风险？FOMC怎么看待这个问题？还是认为通胀风险是平衡的？疫情反复会导致通胀向下风险升温吗？能聊聊这个问题吗？

答：通胀数据确实大大高于预期，但不是广泛的通胀，而是汽车、机票酒店相关的项目涨很快，我认为还是临时性的，只要供给端有所反应，经济会适应，我们认为通胀就会随之下降。确实短期的通胀风险是向上，但是中期我有信心通胀会回落。但很难说具体时间是什么时候回落。

但强调一点，价格稳定是联储的双重使命之一，如果通胀、尤其是通胀预期持续上升，我们将使用政策工具施加干预使其回落到2%，我们不允许出现长期的高通胀。

委员会认为，随着经济重启的进程，一些（特定项目）通胀会自然地下降。这可能需要一些时间。在任何情况下，我们将在适当的时候使用我们的工具，以确保我们在一段时间内的通货膨胀平均为2%。

NO6 债市似乎在定价过度紧缩，你是否认为市场已经接受了你们的新框架？你是如何平衡新框架与通胀担忧的？

答：对于这两次议息会议间债市的表现市场似乎无法在解释上达成共识。长债收益率大幅下降，实际收益率在下降。

可能这还是和Delta疫情的情绪有关，是对经济增长的担忧。还有则是通胀补偿的下降，这完全逆转了。此外就是无法解释的技术性因素。

有关框架的问题，如果你问的是我们新政策框架的可信度问题。

达到框架的目标需要看到强健的就业市场、高水平的就业和低失业率，但这还不够，还需要看到通胀我们才会考虑加息。

目前我们完全没达到这个前提。相比疫情前就业者少了7/800万人。充分就业离得还远但通胀倒是很高。但我们只能暂且置（通胀）不顾，因为我之前说过的理由——不是广泛的通胀，看上去不可持续，通胀预期是否可控。我们正在非常仔细地监测这一点。而且我们随时准备好酌情使用我们的工具。我认为我们的框架是很好理解的，我认为对它的真正考验将是在考虑提高利率的时候，以及我们如何评估这一系列问题。

NO7 你刚提到说，如果通货膨胀看起来正在失去控制，你准备使用你的工具来踩刹车放缓经济。我想在框架和前瞻指引的背景下理解这一点

——这是否意味着，如果你看到这种通货膨胀失速的风险，即使我们还没有达到充分就业水平，你也会准备提高利率？第二，这是否也意味着即使你仍在购买资产，你也准备提高利率？

答：大多数时候，如果你有高通胀，你也有高就业水平。它们相伴相生，但目前它们暂时处于不同的方向。

我们没有达到充分就业，但我们（最近）有高通胀。委员会觉得我们将在未来几年内取得良好的进展，迈向充分就业。这是一个非常强大的劳动力市场。如果你看一下职位空缺的数量与失业人数的比较，

我们显然是在通往一个非常强大的劳动力市场的道路上，参与度高，失业率低，就业率高，工资在各个领域都在上升。

这就是我们正在走的道路。从宏观经济的角度来看，不应该花很长的时间来企及这个目标。

我们现在考虑加息是不合时宜的。

我们正在做的是在审视我们的资产购买政策，判断什么对经济是正确的，判断我们如何--

我们离实质性的进一步进展有多远，然后在那之后缩减资产购买。

你问的问题是，如果我们没有完成Taper，我们会不会加息。这是一个假设性的问题。我们总会面对不同的情况，理想状态下，你不会仍然在购买资产的同时和提高利率，

因为一头通过资产购买来增加来增加宽松，再通过提高利率削减宽松。这不是个理想的情况。

NO8 刚才你说我们处于非常强劲的就业市场复苏道路上，但是数据表明我们有950万失业者还有920万职位空缺，这种错配是什么原因导致的？技能？失业保险？

答：空缺与失业的比例如此之高，这确实是一个不寻常的情况。问题不在于人们回归旧工作，而是寻找新工作。这费时费力。

（这部分建议大家回看美联储的货币政策报告，有详细的解释）

这么多的职位空缺将表明劳动力市场紧张。我们从全国各地的企业那里听说，雇用人员非常困难。这可能是因为人们正在审慎地寻找他们的下一份工作。我认为这个问题的底线是人们想要工作。

美国人想要工作，他们会找到自己想要的工作。不过，这可能需要一些时间。

NO9 疫情问题，每一波疫情反复对经济的影响越来越小，你怎么看？（回答没什么信息量） NO10 你是否开始写Jackson Hole会议的演讲稿了？还有有关"临时性"这个词到底啥意思。

答：价格的上涨会发生，所以会有通货膨胀，但通货膨胀的过程会停止。当我们想到通货膨胀时，我们会想到通货膨胀年复一年地上升，这就是通货膨胀。

价格涨了不代表进入了"通货膨胀过程"，如果它不影响长期的通胀预期，那么它很可能不会影响未来的通胀过程。

我所说的临时性是指（短期通胀）不会在"通货膨胀过程"中留下永久痕迹。所谓通胀，指的是你将会处于一个通货膨胀的过程中，发生这种情况是因为人们对未来通货膨胀的预期上升了。我们不认为这正在发生。没有证据表明它正在发生。所有的证据都表明它没有发生。

We don't think that's happening. There's no evidence it's happening. All the evidence is that it's not happening.

NO11 你说会在未来的会议上评估通胀和就业的进展是否达到了SFP，这是否表明在9月和11月的会议前我们无法获得什么信息？华尔街现在预期你会在Jackson Hole会议上提出Taper，是有这个计划吗？还是要等到秋天？

答：我只能说我们目前还没达到实质性的进一步进展。关于什么时候放风各有各的看法。

当然，我们会提供透明度的，包括Taper的时间点、节奏和构成。今天我已经说了我能说得了，会议上也探讨了时间点、节奏和构成这些问题，但没有做出决定。

目前没法给你们更多的指引了。 We said we would taper when we achieved substantial further progress and we're going to honor that commitment. And, again, we're talking about it right now. Jackson Hole会议啊，

我可以回答你一句无可奉告，演讲稿都没写呢，但会发生什么我现在不想说。（I wouldn't want to say what it will be in there at this point. ）

NO12 有关不平等和公平贷款的问题

（回答没什么信息量）（无额外信息量，重复之前回答中的内容，建议回看联储货币政策报告）

NO13 还是有关通胀问题

（无额外信息量，重复之前回答中的内容，建议回看联储货币政策报告）

NO14 有关缩减MBS还是国债的问题

答：我们不认为两者的购买在金融状况上的影响有太大差异。在对住房价格的贡献方面可能会有适度的差异，但这并不是什么大问题。

缩减MBS比缩减国债购买更早这种想法没什么道理，我认为会同时缩减。

NO15 有关SRF的问题

（请阅读我们对SRF的深度解读）我预计隔夜逆回购工具还会处于高位一阵子，

因为短债供给比较少、TGA的下降以及债务上限问题。

追问：联储现在在货币市场中的声音越来越大，这是一个问题吗？答：不是，

货币基金投ONRRP是因为利率吸引力，等到没吸引力了，用量会回落的。

NO16 你的语气听上去很严格，说只要通胀太高就会行动，可是有小幅的通胀对经济不错，而且可以帮助联储摆脱零利率下界呀，为啥你听上去那么吓唬人呢？

答：我肯定不想吓你们啊。我们的目标是在一段时间内适度超调2%的通胀。绝对没有恐慌的感觉，我今天已经在这里解释了好几次，通胀会过去的。

NO17 工资在涨，会导致广泛的通胀吗？

答：工资上了，因为服务业的低薪工作工资涨涨，还没看到工资通胀转向价格通胀的压力。如果我们看到在长期经济扩张时出现单位劳动力成本上升，转而形成利润率压力，也不构成太大的（通胀）问题，真正的问题是企业顺势推高价格，造成了工资价格的螺旋形通胀，目前没有这个问题。通货膨胀和生产力相一致的工资上涨是一件好事原文。

本文来源：智堡Wisburg (ID:zhi666bao)，原文标题《2021年7月美联储FOMC议息会议笔记》

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