上证指数编制调整提上日程专家热议结构调整和加权方式改进

sunday @ 2020年06月16日财经风云

21世纪经济报道

自全国两会期间多位代表委员提出优化上证指数的建议以来，有关指数编制方法的讨论一直热度不减。

上海证券交易所公开回应，表示将充分听取市场各方意见并借鉴国际最佳实践经验。上交所还于6月5日发声，称将建立指数专家咨询机制，首次指数编制专家咨询会议将于近期组织召开。

从目前市场上多位专家的公开发声来看，上证指数的痛点已一目了然：是否充分体现中国经济发展、是否真实反映沪市情况。而就如何优化的问题，则主要集中在公司结构、新股纳入时间、是否剔除ST股、指数加权等四个方面的讨论。

记者注意到，就优化指数的相关建议，市场上“有共识，也有争议”。上交所以开放姿态听取各方意见，最终如何取舍，则考验监管者的智慧。

上市公司结构失衡

6月15日，上证指数报收2890点，3月以来，指数一直在2800-2900点左右徘徊。拉长时间周期来看，目前上证综指2800点的点位，早在2007年就已经达到。

由此，多位代表委员在今年全国两会期间提出关于指数优化相关建议。结合多位专家的公开意见和记者采访，市场普遍认为，“沪指失真”的问题主要在于其未能充分体现中国经济的持续高增长。

中泰证券首席经济学家李迅雷撰文指出，“中国经济实现了长达三四十年的高增长，2000年中国GDP突破10万亿元，2019年已达99万亿元。而上证综指在2000年就已经达到2000点，2020年为何仍未突破3000点，10倍的GDP与50%的股指涨幅，反差不可谓不大。”

究其原因，李迅雷认为，主要有四个原因影响了沪指表征性，包括上市公司结构与宏观经济结构变迁未完全同步，上市公司中微利或亏损类企业数量增多，新股计入指数的时间存在不合理之处以及加权方式的问题。

记者发现，前两个问题实际均指向了上市公司的结构问题。

对此，新时代证券首席经济学家潘向东认为，上证综指编制的最大问题在于上市公司结构本身。一方面，上市公司和中国经济脱钩，中国新经济不断成长，而一些新经济企业选择海外上市，没在国内上市，就无法纳入指数，这也导致了指数中金融股、周期股比重偏大。另一方面，中国退市制度还待完善，一些上市公司不能及时退市，影响了指数质量。

但这能否就指向“沪指失真”？就上市公司结构与“指数失真”的因果关系判断上，市场存在细微分歧。

6月14日晚，天相投资顾问有限公司董事长林义相在微博上公开发声，称“上证综指，不该被冤屈，也不该被夭折”，其直言，股指是否失真，应该是股指对股市而言，而不是股指对GDP而言。

“上市公司结构问题，是股票发行和上市的问题，而不是综合指数的问题。如果上市公司不能体现经济的发展和GDP的增长，这是上市公司不能与经济结构和经济增长相对应的问题，责任在股票发行上市以及淘汰退市，而不在股市指数；或者，上市公司的业绩及其在股价上的表现，没有体现经济增长，这是上市公司运行、股市监管与建设的问题，同样不是股指的问题。”林义相说。

同时他认为，上证综指是一个全市场所有上市公司的指数，这个市场存在大量的微利或亏损上市公司，这些公司就应该在股指中得到体现。

国信证券首席策略分析师燕翔的观点也与其颇为一致，“绩差股垃圾股没有及时退市，上市公司构成结构不合理等，这些问题与指数编制方法无关。上证综指是一个综合指数，不是成分股指数，没有选择样本的任务。”

加权方式改进

而对于是否剔除ST股、B股等结构方面的建议，市场观点也存在差异。但在所有受访专家的建议中，对新股纳入时点和加权方式调整的建议方向基本一致。

如在纳入新股问题上，目前上证综指对新股采取上市后第11个交易日计入指数的方法，市场的讨论点在于“何时纳入”？

武汉科技大学金融证券研究所所长董登新建议分两种情况对待：科创板上市新股从第6个交易日就应该纳入上证综指的样本股；而核准制发行新股上市后连拉涨停板的最高纪录是30个交易日，为此，建议核准制发行新股在上市满30个交易日后才能纳入。

包括上述建议在内，董登新共提出了优化指数的六项建议，但其认为最核心的一点是，上证综指应将总股本加权改为境内流通股加权。

“第一，限售股不能交易，不能反映在真实的供求关系中，这部分限售股不应计入加权市值；第二，境外流通股不在境内交易，也不应计入加权市值。如果将总股本或者总市值加权作为某个市场指数计算的加权市值是不科学的，这急需调整。”董登新对记者说。

这是呼声颇高的一项建议，李迅雷更是将加权方式的改进视为“由易到难”的最后一步。

“2005年标普宣布，对其美国市场指数（含标普500指数）由总股本加权改为自由流通股本加权；2005年开始，日本东证TOPIX指数分3个阶段，由总股本加权改为自由流通股本加权。国际经验也是十分丰富和成熟的，沪指也有必要早日推进。只是因沪指对此类改变尚无经验，历史一致性与可比性、投资者使用习惯等问题尚需考虑，因此或需一定的观察和评估时间。”李迅雷说。

潘向东也认为，上证综指的编制可以修改为流通市值而非总股本，同时建议结合上市公司的一些财务数据，例如现金流、分红和营收等，来决定上市公司在上证综指中的权重。

但在燕翔看来，用总市值加权并不是上证综指长期走平的主要原因，而是2007年以后指数一直在消化“历史包袱”，这个“历史包袱”就是在2006年和2007年牛市时有一大批大市值公司在高位高估值首发上市。

其统计的两组数据或可直观体现什么叫“消化估值”：2006年-2007年在上交所上市的39家公司，上市一个月后的总市值加总为14.9万亿，而在2020年5月底的总市值加总仅有9.4万亿元。估值方面，这39个公司上市一个月的市盈率中位数是59倍，而到2020年5月底的市盈率中位数仅8.6倍。

燕翔对上证综指的未来相对乐观，“经历了过去十几年的消化估值，上证综指的市盈率已经从2007年的50倍下降到如今的不到13倍，历史包袱解决得差不多了，另一方面，相比过去，当前市场的结构也更加多样化。”

(作者：张赛男编辑：巫燕玲）

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