1930s世界往事：发展与安全

taiyang @ 2023年01月29日财经风云

1930s世界往事：发展与安全

民生牟一凌

安全诉求的提升与逆全球化也曾同时出现于1930年代。彼时政府开支多有扩张，政府、国有型企业在经济中的重要性上升；同时资源的重要性正在系统性提升，"神奇的橡胶"成为最重要的储备。当下投资问题的答案，或许在90年前已经写好，我们只需要突破对过去10年历史的经验主义依赖。

摘要

1 突破短期历史经验的局限，寻找超额收益来源：1930年代，世界正从大萧条之中恢复，但自西班牙大流感、一战以来的逆全球化趋势并未扭转，而各国开始陆续面对第二次经济冲击的考验，不信任与对本国安全和产业自给自足的诉求在不断提升。需强调，我们并不认为会爆发真正意义上的"战争"，"二战"本就具有诸多偶然因素，但1930年代的全球化倒退与安全诉求的提升带来的变化却值得思考，我们相信这些别样的视角将是超额收益的重要来源。

2 英国的1930s：从"十年规则"到重整军备：英国政府于1932年取消了"十年规则"，之后又批准了国防安全子委员会提交的重整军备计划。英国政府对海军、空军的开支出现快速增长，并扩建皇家兵工厂以加强军备生产的能力。从这一时期英国的投入产出表来看，钢铁行业可能是重整军备过程中受益最大的行业。英国股市整体下行，但机械、钢铁、原油等与安全相关性更高的行业仍然取得了正收益。

3 德国的1930s：经济复苏与"四年计划"：1933至1935年间，德国政府通过加大基础设施建设、增加房屋建设、鼓励发展汽车业实现弯道超车的方式实现了经济的复苏。在此之后德国政府于1936年推出"四年计划"，提出要加大合成橡胶、钢铁、燃料的生产能力，在四年内实现最大程度的自给自足。德国政府高层先是设立了"四年计划委员会"以绕过经济部执行政策；后通过政府出资的方式成立赫尔曼·戈林国家工厂，直接参与到铁矿开采、煤炭开采、化学合成品生产。德国进出口总量收缩并调整贸易伙伴结构：英国、法国、苏联的进口占比明显下降，而罗马尼亚、南斯拉夫等邻国的进口占比有所上升。

4 美国的1939—1941：战略资源储备：欧洲战事爆发后美国政府对安全愈发重视，先后成立国防咨询委员会和生产管理办公室以促进军备生产,其方针是最大限度扩大经济生产以保障安全需求。在资源品储备方面，美国政府一方面限制重点物资的出口，另一方面指派政府机构"复兴建设银行公司"负责重要战略资源的储备。期间，美国加大了资源进口，同时美国进口依赖度较高的金属价格均出现了大幅上涨。对于当时最重要的资源之一的橡胶更是被高度重视，1941年末美国橡胶的储备量并鼓励合成橡胶，其储备量超过当年需求的70%。橡胶价格在1939年9月至美国参战前上涨了35%。美股整体下行15%，但与战备需求相关的运输、能源、飞机轮船火车制造、化工等行业仍然取得正收益。

5 不一样的"投资思路"启发：发展是安全的基础，安全为发展提供保障是1930s年代的历史注脚：没有国家认为是在准备"二战"，但是各国对安全诉求愈发急迫却是现实。此时政府开支多出现明显扩张，安全建设促进经济增长；政府、国有型企业在经济中的重要性上升,而逆全球化进程再也无法逆转，而购买力（通胀）相比利率成为了更重要的汇率影响因素；资源的重要性正在系统性提升，空间错配和供需错配同等重要,"神奇的橡胶"因被最重要的新兴产业（汽车）和军事工业同时需要，而大国多依赖于进口，成为最重要的储备。当下我们思考的是：终端需求的提供方是否正在发生悄然变化，而"拥抱时代的国企"应成为选项。供给约束下的资源将相对于货币出现系统升值，铜或许最具有新时期"神奇的橡胶"的特点。军工自不必多说，以新能源为代表的战略新兴行业仍是发展方向，为其提供基础设施的行业（电网、充电桩）将继续迎来发展。

1、当安全与自主可控VS逆全球化正在发生

2020年新冠疫情的爆发使得全球供应链受到了前所未有的冲击，而2022年地缘政治矛盾长期累积之下爆发的俄乌冲突更是使得全球以粮食、能源为代表的基础资源供给受到了极大的挑战。而在更早之前的2008年，其实全球化的进程已经见顶并从高位回落。

美国方面，拜登政府在2021年初的14017号行政令中要求国防部、商务部、能源部对供应链安全进行全面的检查；之后在2021年中的14028号行政令中提出要加强美国关键基础设施和联邦政府的网络安全；在最近提出的《通胀削减法案》中，授权美国能源部超400亿美元的贷款额度以推进美国清洁能源的发展，加强能源安全。欧洲方面，欧盟早在2019年中便提出加强网络安全建设，2022年11月欧盟议会批准通过第二代网络与信息系统安全指引，对政府与私人企业在应对网络突发事件、供应链安全、信息加密、脆弱性披露等相关领域提出更为严格的规定；在俄乌冲突爆发后，欧盟在2022年3月提出了REPower EU计划，以加快欧洲能源结构转型、加强能源安全，最终目标是不再依赖于俄罗斯能源。欧美国家正在快速建设自身产业链，包括以保证其在新世界体系下的安全生产体系。

问题是，安全与发展是否对立？安全与自主可控是否只是牵涉到少数"高端化"领域。未来20年的剧本，或许在过去20年的全球化浪潮中很难找到有效参考。

为了回答这个问题，我们不妨把视线拉回到1930年代下半叶，在二战尚未爆发、而安全同样越来越受到关注之时，在历史中探索安全与经济发展之间可能存在的关系，以及安全诉求的提升是否会带来新的投资机遇。

2、1930年代：宁静中的风暴

在1930年代中期安全开始受到重视之时，世界贸易正在经历"逆全球化"。在第一次世界大战同时叠加"西班牙大流感"后，全球贸易额占GDP的比重呈下行趋势；特别是1929-1933年的大萧条期间，国际进出口贸易受到很大的打击。在大萧条结束后，国际贸易虽有所恢复，但全球化程度在1935年后，特别是各国相继进入"重视安全"模式后至二战结束前却再也没有恢复到大萧条以前的水平。

当下的节奏或许并不相同，2008世界金融危机后，全球贸易额占GDP的比重已呈下行趋势，特朗普就任美国总统后大力推行的贸易保护主义使得逆全球化的趋势进一步加强。2020年的新冠疫情对全球供应链造成冲击，全球贸易再次受到极大的扰动。当前，世界各经济体先后从新冠疫情中复苏，"供应链修复"和"俄乌冲突"结束成为全市场无数次期待会到过去经验中的两个美好期待，我们是否可以修复过去一段时间全球化逆转的趋势，还是说进入了一个新的阶段？

2.1 1935年后，安全问题逐步受到西方国家的重视

1935年至1936年间，欧洲地缘政治矛盾逐步开始显现，英、法、苏、德等国家均牵涉其中。1935年3月德国不顾《凡尔赛和约》的限制大幅扩军至五十万人是欧洲地区国际矛盾升级的开始。在此之后一年的时间里，先是意大利于1935年10月入侵埃塞俄比亚；之后德国以法国和苏联签订的《法苏互助条约》对德国形成威胁为借口，于1936年3月对一战后设为非军事区的莱茵兰地区进行再军事化。而1936年7月西班牙内战爆发后，多个国家卷入其中：由西班牙原政府领导的共和军得到了苏联的支持，同时由英国、法国国内反法西斯力量组成的国际纵队也参与其中；而由弗朗哥领导的国民军获得了德国、意大利的支持。

1938年至二战爆发前欧洲局势紧张程度持续升级，主要是由德国激进的外交与军事行动所导致的。1938年3月，德国先是通过军事威胁的方式实现德国与奥地利合并；之后于1938年9月与英国、法国、意大利三国签订《慕尼黑协定》，占领捷克斯洛伐克的苏台德地区。1939年3月，德国先将捷克斯洛伐克完全吞并，之后再占领原属于立陶宛的梅梅尔地区。同时意大利政府也趁火打劫，于1939年4月出兵占领阿尔巴尼亚，阿尔巴尼亚国王索古一世被迫流亡至英国。

在欧洲的国际环境日趋紧张的同时，日本对美国的威胁也是与日俱增。在1937年7月日本方面悍然发动"七七事变"后，美国与中国的贸易受到了极大的阻碍；1937年12月发生了"帕奈号事件"，负责撤离在华美国公民的帕奈号炮艇被日军击沉于长江上游。在二战爆发后同盟国节节败退的背景下，日本先是于1940年8月提出"大东亚共荣圈"，之后又于同年9月与德国、意大利签订《德意日三国同盟条约》。1941年7月，日本与傀儡政府维希法国达成协议，占领法属印度支那（今老挝、缅甸、柬埔寨地区），美国在菲律宾的殖民地已处在日本的直接威胁之下。

面对地缘政治风险的逐步提升，西方主要国家从三十年代中后期开始对安全问题愈发重视，这反映在战前各国军费开支占GDP比重之中：

德国持续以军事、外交手段进行扩张，1933年希特勒上台后军费占GDP比重就从1.1%上升至2.7%；同样奉行扩张政策的意大利，其军费占GDP的比重在对埃塞俄比亚战争时期大幅上升，此后虽有回落但仍明显高于1930年至1934年的水平；

面对德国愈发激进的扩张野心，英国和法国虽然在外交方面执行绥靖政策一味忍让，但是显然也是意识到纳粹德国逐步构成了对国家的重大威胁，两国军费开支占GDP比重在1935年后至二战爆发前均有提升。

1939年二战在欧洲战场的爆发也让美国清醒地意识到奉行"门罗主义"并不一定能让国家置身于世界动荡之外；而日本向东南亚的入侵则是让美国感到危险已经迫在眉睫，日本对菲律宾（1946年前为美国的殖民地）矿产资源早已虎视眈眈。在二战爆发后至太平洋战争爆发以前，美国军费开支占GDP的比重也出现了明显的上升。

2.2 意外却合理的是：经济发展是"安全"的基础

对安全诉求的提升与发展经济之间并不是非此即彼的关系，经济的发展与国家安全水平的提升实际上是相辅相成的。历史上看，当二战真正爆发以后，参与到战争中的不只是在前线作战的部队，在后方进行生产的工业部门也起到了举足轻重的作用。只有在危机来临之前打好生产基础，在安全真正受到威胁时才能实现关键产能的投放。

以美国造船业为例：1939年至1945年间，美国合计完成建造各类船只共计5500余艘；特别是1941年底太平洋战争爆发后，美国生产的船只数量大幅上升，1943年后美国商船的建造量甚至远超同期同盟国战舰损失数量的总和。美国商船中以"自由轮"级运输船（排水量约14000吨，航程达37000千米）最为著名[1]，1941年至1945年间共完成2710艘，平均每两天就有三艘"自由轮"运输船下水，其中SS Robert E Peary号运输船从铺设龙骨至建造完成只用了四天半的时间。[2]随着大量商船投入到物资运输之中，德国以贸易阻断为主要目的而实施的潜艇战效果被大幅削弱。

[1] Davies, James (2004). "Liberty Cargo Ship", https://ww2ships.com/acrobat/us-os-001-f-r00.pdf

[2] USMM, https://www.usmm.org/libertyships.html

从二战中各参战国的作战情况来看，我们发现各国在参战初期的军事表现往往与战前经济状况具有正相关关系：

德国和美国在参战前均处于经济快速增长的阶段中。德国自1934年从大萧条中恢复以来直至二战爆发前，实际GDP增速始终保持在8%以上，即便在1937-1938年全球经济整体转向收缩期时仍然可以实现工业生产的扩张，同时国内失业率持续降低。而随着欧洲战场日趋白热化，美国经济在出口的拉动下实现快速复苏。到1942年美国参战之前，国内经济已完全从1937-38年后的衰退中恢复过来。

英国和法国在参战前的经济状况则并不乐观。1935年至1938年间，英国实际GDP同比增速均处于3%以下，工业生产指数在1938年也出现了明显的下滑，商业活动同样趋弱。法国则受制于国内政局动荡，阶级矛盾激化、工人罢工等多重因素[3]，自1930年以来直至战前的十年中实际GDP常年处于负增长区间，工业生产始终没有恢复到1929年大萧条以前的水平，同时在法国政府为刺激出口而采取的法郎贬值政策的作用下，物价出现了快速的上涨。

[3] Weber, Eugen Joseph. The hollow years: France in the 1930s. WW Norton & Company, 1996.

事实证明，在二战爆发初期，经济增长羸弱的英法表现大幅低于预期，而两大阵营主战力量的德国、美国均是经济发展较好的时期开始加入战争。

经济发展与国家安全之间存在着密切的关系。下面我们对英国、德国、美国逐一考察，在安全问题变得愈发急迫而战争尚未来临的年代（对于欧洲是20世纪30年代中、后期，对于美国来说是30年代末期至1941年11月），这些国家都采取了哪些相应的经济措施，分析这些措施所带来的影响，以及资本市场中哪些资产在这一时期中更受益于对安全的重视。

3、英国：从"十年规则"到重整军备

随着日本在东亚的扩张，以及德国国内纳粹主义兴起、魏玛政府式微，英国政府已感受到安全受到威胁，于1932年3月取消了"十年规则"。所谓"十年规则"，即英国政府在一战后提出的国际政治假设——英国在未来十年中不会被卷入到大型战争中，一切军队预算、财政预算都要在这一前提下进行。1928年，时任英国财政大臣的温斯顿·丘吉尔提出：如果国际形势没有太大变化，"十年规则"将长期有效。丘吉尔的观点在当时得到了政府的同意。但是自1931年起，越来越多的军方高层指出："十年规则"造成了英国军备工业的衰退，以至于英国不能履行《洛加诺公约》和《国家联盟条约》所规定的国际义务，甚至不能对贸易提供有效的保护。[4]最终，"十年规则"在1932年3月被正式废止，英国政府军费开支占GDP比重已从1925年的2.7%下降至1.8%。

[4] Hancock, William Keith, and Margaret Mary Gowing. British war economy. His Majesty's Stationery Office, London, 1949. Page 63.

英国政府也意识到重整军备的重要性，于1933年11月在国防委员会下特别设立国防需求子委员会（Defence Requirements Sub-Committee, DRC）。国防需求子委员会在1934年2月提交了一份重整军备的行动方案；之后考虑到财政及生产的种种限制，又于1935年7月和1935年11月向国防委员会提交了修改后的重整军备方案。英国内阁在1936年2月25日的会议上同意了国防需求子委员会最终提交的方案，该方案对海、陆、空三军提出以下重整军备的要求：

海军：对3艘战列舰进行完全现代化改造，对4艘战列舰进行部分现代化改造，增加航空母舰舰载机数量至504架，增加海军服役人数35600人。

陆军：正规军增加4个陆军师和1个摩托化陆军师，对12个地方预备役陆军师和岸防部队进行装备现代化改造。

空军：完成正在执行的增加123个战斗中队（1512架飞机）的计划；同时增加更多的空中支援飞行中队以配合地面正规陆军部队的行动。

自英国政府结束"十年规则"以来，英国军费开支开始增长；在国防需求子委员会的重整军备计划得到英国内阁的批准后，军费增长速度明显加快。1937年起英国政府加速扩建由其控制的皇家兵工厂的生产规模，以加快军事装备的生产。

在重整军备计划的执行过程中，英国国防部优先空军和海军的发展：英国战机的年产量从1935年的1140架增长到了1938年的2827架，到1939年时接近8000架；1936年至二战爆发前，英国海军新列装了一艘"皇家方舟级"航空母舰和10艘"塔级"轻型巡洋舰，同时还有一艘"独角兽"级航空母舰在建造中。陆军得到的支持相对较少：英国国防部针对陆军所采取的主要措施是增加岸防部队、以及增加防空炮的配备；此外，由于英国社会在第一次世界大战后有较强的反战情绪，陆军扩大征兵的计划直到1939年6月才正式开始实施。

在英国政府重整军备的过程中，钢铁行是相对最为受益的行业。从1935年英国社会生产的投入产出表来看：非铁金属、钢铁、金属制品是飞机制造行业的生产活动中最主要的投入来源（除来自于行业自身生产所产生的投入外，下同）；机械设备、钢铁、电气设备是造船业最主要的投入来源，同时钢铁也是机械设备生产的最主要的投入来源。

英国钢铁产量自1933年后开始快速增长，至1939年时产量已超过1300万吨。英国钢铁行业在1933年之后的快速发展，既有经济从大萧条中恢复进入上行周期的因素推动，也有英国政府重整军备带来的需求端的刺激。曾任伦敦政治经济学院经济学主任的理查德·塞耶斯在其著作《Economic Change in England, 1880-1939》中曾指出：重整军备政策下飞机制造等产业的快速扩张是钢铁行业复苏重要助力。[5]

[5] R. S. Sayers, Economic Change in England 1880-1939, Oxford University Press, 1967 Page 55.

就股票市场的表现来说，在英国大萧条后重整军备期间（1934年初DRC提交第一份报告至1939年9月二战爆发），英国股市整体下行。其中1934年初至1937年初，随着经济的复苏而出现了一段持续的上涨行情；而自1937年中至二战爆发前，受英国国内经济增长放缓、美国再次陷入衰退、地缘政治紧张程度上升等原因，英国股市出现明显的下行。尽管在将近六年的时间中英国股市整体有明显的下行，但从行业上看，机械制造、钢铁、原油、酒精饮料行业仍然取得了正收益。

4、德国：经济复苏与"四年计划"

4.1 1933-1935：德国经济复苏与汽车业的发展

在大萧条期间，德国经济在20世纪30年代初期出现了明显的滑坡：实际GDP增速在1929-1932年连续四年为负，1931年实际GDP同比甚至为-15%；工业活动同步萎缩，1932年底工业生产指数只有1928年底的三分之二；同时失业率在1929-1932年间大幅攀升，最高时失业人口超过六百万人，失业率接近35%。[6]经济不景气、及其所引发的社会问题，均是1933年魏玛共和国终结、希特勒上台的推动因素。

[6] Overy, Richard James, War and economy in the Third Reich. Oxford University Press, 1994. Page 39.

自1932年下半年开始，德国政府开始发力解决失业问题，主要通过财政手段，具体操作包括减税以及设立专门的政府项目，通过加大政府开支以提供更多的就业机会以解决失业问题。根据德国经济研究所的统计，1933年至1935年间，德国政府为解决失业问题而出资设立的项目主要集中在基础设施建设、房屋建造等领域；1934年，德国政府为解决就业问题在各领域设立的项目合计支出约24.5亿德意志马克，约占当年政府全部公共开支的11%左右。

至1935年时，德国基本上已走出大萧条的阴霾：经济增速明显上行，失业率从峰值的35%下降至1935年底的15%，工业生产指数也恢复到1929年时的水平。在此背景下，为解决就业而专门设立的政府项目在1935年时所获得的资金也相应有所减少。

在1933年至1935年德国经济的恢复期中，汽车行业的蓬勃发展是这一时期德国经济中新出现的增长亮点，同时也是产业政策重点扶持的方向。与德国多数行业直到1934年才迎来复苏不同，德国汽车行业产出在1933年就已经出现了明显的增长。大萧条后德国汽车行业可以实现快速发展，主要是由以下四个因素共同推动的：

（1）30年代初德国机动车生产能力弱，拥有后发追赶的空间。在20世纪30年代初德国机动车生产能力相对较弱。但这一时期德国并不存在机动车生产的技术壁垒，保时捷、欧宝等企业都是当时在市场中受认可度较高的汽车生产商，后发优势使得德国汽车业在30年代中后期有较大的追赶空间。

（2）政府推动高速公路建设计划，基建优化促进汽车业发展。德国政府于1933年末启动"德国高速公路"（Reichsautobahnen）建设计划。两年间参与该项目雇佣工人的人数从4000人上升至十万人以上。自1933年9月项目开始直至1941年因战争加剧而停止时，德国共完成3860千米高速公路的建设，同时还有2500千米的在建工程。[7]

[7] https://www.fhwa.dot.gov/infrastructure/reichs.cfm

（3）减税刺激汽车的私人消费。如果在1933年初购买一辆售价2800德意志马克的汽车，其当年所需缴纳的税费以及使用成本基本上和汽车售价相差无几。不过自1933年4月起，德国政府实施一系列降低汽车消费税及燃料税的相关政策，消费成本大幅降低。[8]德国汽车的私人消费市场也出现了明显的好转。

[8] Overy, Richard James, War and economy in the Third Reich. Oxford University Press, 1994. Page 78-79.

（4）鼓励汽车生产商与政府合作。德国政府鼓励德国汽车生产商与德国"国家汽车集团"（Nationalsozialistisches Kraftfahrkorps, NSKK）。该组织同时负责政府汽车的购买、为政府培训汽车驾驶员及交通指挥员，以及参与高速公路救援。来自政府方面的需求也对汽车行业在30年代的复苏起到了推动作用。

在上述四个因素的共同作用下，德国汽车业在1933年后快速发展。德国机动车产量从1933年开始快速上升，且主要是由汽车生产量的扩大所驱动的。至1935年，德国汽车年产量已超过20万量，超越法国成为欧洲第二大汽车生产国。与此同时，德国汽车企业的盈利情况也出现明显的好转：1934年实现行业扭亏，1935年利润持续增长，股利分配大幅上升。

4.2 1936-1939：四年计划

在实现经济复苏之后，德国政府对安全需求的关注开始提升。在地缘政治这一问题上，德国政府认为德国的最大的威胁来自于苏联，未来两国之间有可能爆发军事冲突；而军事冲突一旦出现的话，德国将很难从海外得到物资补给。德国政府基于希特勒在1936当年8月休假时所写的备忘录，于1936年10月正式提出了"四年计划"（Vierjahresplan）。该计划指出，德国经济发展最主要的目标是实现最大程度的自给自足。在具体的行动方案中，"四年计划"要求德国以最快的速度加大国内燃料的开采能力，加强合成橡胶的生产能力，且不计成本的扩大德国国内铁矿石产量和钢铁的生产。

"四年计划"对1937年直至二战爆发前德国经济的发展的方向产生了非常重要的影响，使得德国经济的主基调由大萧条后的复苏转向了以战备为目标的早期经济动员。在尽可能实现经济自给自足的整体要求下，德国政府先在行政系统中成立"四年计划委员会"，之后又设立"赫尔曼·戈林国家工厂"以推进"四年计划"的实施。在这一时期，德国的政府运行机制、经济运作模式、以及对外贸易结构在1937年至1939年间都出现了巨大的变化。值得一提的是，在这一时期德国经济表现并不差，甚至阶段性还出现了复苏。

4.2.1 政府运行机制的变化："四年计划委员会"的设立

"自给自足"的目标在提出伊始便受到了德国政府内部分官员的质疑。德国政府中的保守派官员认为这一目标可能过于激进，对于计划能否顺利执行感到担忧。其中代表人物是时任德意志银行总裁、德国政府经济部部长亚马尔·沙赫特。沙赫特是梅福券的提出者，在德国经济复苏期的工作得到政府和民众的广泛认可。他曾在多个场合公开表明自己的观点："自给自足这一理想观念是不可能实现的，这与文明的基本原则相悖"。[9]

[9] Overy, Richard. Goering: The iron man. Bloomsbury Academic, 2020. Page 62.

面对来自内部的阻力，德国政府决定设立"四年计划委员会"以推进计划相关事项的推进。"四年计划委员会"的设立是为了绕过亚马尔·沙赫特及其所掌管的经济部，进而直接对经济生产加以影响。，"四年计划委员会" 主席为赫尔曼·戈林，主要由原材料生产办公室（主要负责钢铁、木材、纺织品、橡胶等原材料的生产）和工业生产办公室（主要负责原材料、劳动力的分配、工业脂肪、机动车、机械等产品的制造）构成。此外，在原材料办公室下设安全宣传部门，在工业办公室下设外汇部和物价管理部。

4.2.2 经济运行模式的变化：赫尔曼·戈林国家工厂

以德国自给自足为目标的经济政策同样遭到了商界的反对，其中以鲁尔区钢铁生产企业的反对最为强烈。德国境内在萨尔茨基特等地虽然有大量的铁矿，但这些铁矿大多品位较低，开采这些铁矿并不会带来经济效益。1935年时，德国生产钢铁所需的铁矿石中只有25%来自于德国国内，而从法国和瑞典进口的铁矿石占德国当年全年铁矿石消耗量的63%以上。因此，德国政府加大国内铁矿开采的政策意味着德国钢铁企业不得不牺牲企业利益。

面对来自大型生产商的阻挠，德国政府的应对方法是国家直接参与到生产过程中。1937年6月，"赫尔曼·戈林国家工厂"设立。该工厂由德国政府出资成立，资本为500万德意志马克，由由赫尔曼·戈林作为该国家工厂的负责人。设立之初的目的是加大对德国国内低品位铁矿的开采活动，工厂地点定于萨尔茨基特铁矿。从实际生产的情况来看，德国国内铁矿石产量和钢铁产量在1938年都出现了显著的增长。

与此同时，赫尔曼·戈林并国家工厂直接参与生产的领域也不仅仅局限于铁矿石及钢铁生产。1938年初，德国政府对赫尔曼·戈林国家工厂大幅注资，公司资本从最初的500万德意志马克增长至4亿德意志马克。赫尔曼·戈林国家工厂的经营活动也从钢铁生产扩大到几乎所有关键工业品的生产中：包括煤炭开采、武器制造、机械设备制造、船舶制造、化学合成品生产等领域。随着德国先后完成德奥合并、吞并苏台德、吞并捷克斯洛伐克的军事扩张后，这些被占领区原有的工业企业均被纳入至赫尔曼·戈林国家工厂。在战争爆发前，赫尔曼·戈林国家工厂已经成为当时欧洲最大的工业企业，其直接控股的子公司超过40家。

4.2.3 贸易模式的变化：进出口总量减少，贸易的区域化加强

"四年计划"中提出要提升德国自给自足的能力，降低对进口的依赖性。从德国的进出口数据来看，德国进出口贸易量在30年代后期相比于1928年-1929年周期高点有明显的下降。特别是在1938年赫尔曼·戈林国家工厂的规模大幅扩张的这一年中，德国对在占领奥地利、苏台德地区的情况下对外出口反而出现了下降，当年的进口额也只是略有上升。

更值得关注的是德国进口贸易结构发生的变化。通过比较1938年与1935年德国对外贸易的数据，我们可以发现在"四年计划"开始实施以后，德国进口出现了区域化特征加强的现象：德国从英国、法国、苏联等对德国威胁较大的国家的进口量占全部总进口量的比例都有不同程度的下降；而德国从罗马尼亚、南斯拉夫、等对德国威胁较小的邻国的进口额占总进口额的比例都出现了上升。

5、美国：隔岸观火亦须未雨绸缪

5.1 1939-1941：安全愈发受到重视

在20世纪30年代中期以前，美国在外交政策上始终奉行门罗主义。但是，随着日本在东亚快速扩张、日本海军极力主张的"南进论"得到更多的支持，美国在东南亚地区的利益遭受到了越来越大的威胁，同时1937年底的"帕奈号"事件也使得美国国内反对门罗主义的情绪日益高涨。在1939年9月二战正式爆发后，德国潜艇在大西洋航线对商船的攻击使得美国与欧洲的贸易遭到了严重的破坏。在1939年9月至1941年底之间美国虽是对欧洲战场和亚洲战场隔岸观火，但提升保卫国家安全的能力已是美国政府亟需解决的问题。

为此，美国政府于1940年5月设立国防咨询委员会（National Defense Advisory Commission, NDAC），负责协助政府合理地采购、整合、分配生产资源。在国防咨询委员会的架构基础上，美国政府又于1941年1月设立生产管理办公室（Office of Production Management, OPM），重点关注军备生产及其所需资源，以及促进资源从民用到军用的转化。两个机构都由罗斯福总统直接领导，共同促进国民经济动员，以求最大化扩大经济生产，保障战争的需要。

在此期间，美国国防相关支出明显增长：从整体军费开支来看，1932至1938年间美国年均国防支出大致为8亿美元，1940年时美国政府军费开支已增长到15亿美元。在1940至1941年间，美军服役人数增长超过三倍，坦克、军机等军事装备的生产规模大幅扩张。

5.2 美国政府主导扩大重要战略资源储备

随着安全需求的上升，美国政府除了直接增加军事装备的生产外，也着手扩大重要战略物资的储备。1939年6月7日，《1939年关键战略物资储备法案》（Strategic and Critical Materials Stock Piling Act of 1939）由罗斯福总统签署生效，从立法的角度明确允许政府为了国防安全而建立重要战略物资储备。1940年7月，罗斯福发布第2413号总统公告，将铝、锰、锡、钨、橡胶等26种材料列为重要战略资源，并对这些资源进行出口限制。在鼓励增加战略储备、限制重要战略物资出口政策的共同作用下，1940年至1941年间美国原材料出口量相比1939年下降了近45%，同时原材料进口量相比于1939年增长超过60%

美国战略物资储备相关活动主要是由政府机构复兴建设银行公司负责的。复兴建设银行公司（Reconstruction Finance Corporation, RFC）在大萧条期间根据《1932复兴建设银行法案》（Reconstruction Finance Corporation Act of 1932）设立，最初的职责是为美国的系统重要性银行提供贷款。虽然复兴建设银行公司是联邦政府机构，但是其设立后的贷款投放并不需要被计入联邦预算，因此罗斯福在执政后将其职能大幅扩张，一度被称为"和白宫、议会、最高法院平起平坐的第四权力机构"[10]，其贷款对象从银行扩大到农业公司、房屋建设公司、出口公司等。1940年6月25日，美国国会通过《1932复兴建设银行法案》的修正案，明确复兴建设银行公司负责国家战略物资储备的相关工作。就在3天后的1940年6月28日，复兴建设银行公司同时设立橡胶储备公司、金属储备公司两个子公司，负责相关物资的储备工作。此后又先后设立6家子公司，负责战略物资储备以及推进军事装备生产的相关工作。

[10] https://www.nytimes.com/1945/01/24/archives/vast-powers-of-rfc-agency-and-its-subsidiaries-have-vital-role-now.html

对橡胶进行储备是美国构建战略物资储备任务的重中之重。20世纪30年代，由于美国汽车产业的蓬勃发展，以轮胎制造为代表的汽车制造业的大幅扩张使得美国对橡胶的需求快速增长。在1930年代后期，美国橡胶消费量占全球全部橡胶产量的50%。1941年时，美国橡胶的年消耗量达到77.5万吨，其中有将近70%的橡胶用于生产轮胎。尽管美国对橡胶的需求量极大，但是美国国内并没有天然橡胶的产区，战前美国橡胶的来源中有90%来自于东南亚进口。

在二战爆发前，英属马来亚、荷属东印度、法属印度支那和泰国是橡胶的主要产地。为了获得垄断利润，英国、法国、荷兰、泰国于1934年达成协议组建卡特尔，通过成立国际橡胶管理委员会（International Rubber Regulation Committee, IRRC）以控制橡胶产量。在《1939年关键战略物资储备法案》通过后，考虑到橡胶是重要的工业和军事装备生产原材料，美国政府立刻着手增加橡胶储备：1939年6月，美国和英国达成贸易协议，美国向英国提供60万包棉花（1包约227千克）换取英属马来亚向美国提供8.5万吨橡胶作为战争用紧急储备；之后在1940年6月橡胶储备公司成立后，橡胶储备公司先后与国际橡胶管理委员会签订的橡胶进口协议达到43万吨。至1941年末，美国的橡胶储备量已达到53.3万吨，超过1941年全年消耗量的70%。在1939年9月至1941年间，美国橡胶价格上涨接近35%。

除增加战略储备外，美国政府在战前也积极鼓励国内化工企业生产合成橡胶。由于合成橡胶的生产成本高，1939年时美国合成橡胶的产量总计只有0.4万吨。1940年8月，国防咨询委员会在与十数位位制造业生产商进行会谈后，提议出由政府出资建设产能达到10万吨的合成橡胶工厂，1940年9月时陆海军装备理事会便批准了这一计划。当时合成橡胶生产的难点在于从石油中提取丁二烯、以及如何使用催化剂将丁二烯进行聚合。在橡胶储备公司的主导下，美国四家最大的合成橡胶生产公司（Goodrich橡胶公司、Goodyear橡胶公司、费尔斯通公司和美国橡胶公司）之间签订了专利和信息共享协议以降低生产成本、扩大合成橡胶产能。在1943年日本占领东南亚、美国天然橡胶进口急剧下滑、橡胶储备行将耗尽之时，合成橡胶的生产极大的弥补了天然橡胶进口中断带来的紧缺问题。到1945年时，美国合成橡胶的年产量已从1941年的1万吨增长至80万吨。

除橡胶外，美国也加强对各类金属原材料的储备。对于铁、铜、锌等美国国内并不稀缺的金属，美国政府一方面鼓励工业企业进行生产扩张，以满足国防安全带来的新增需求；另一方面进行价格管制，通过NDAC下属的价格稳定委员会与行业内的龙头生产商以私下达成协议的方式控制价格的上涨。因此，粗钢、精炼铜、锌板等基本工业金属制品的产量在1940至1941年间快速扩张，同时价格虽有上涨但涨幅相对温和。

对于美国国内储量较少、但对军工生产极为重要的金属材料，美国严格控制其对外出口，在1940年7月公布的出口禁令中，明确锑、铬、锰、镁、钨、汞等金属在没有许可的情况下严禁对外出口；同时由1940年6月成立的金属储备公司加大对相关金属材料的购买以形成战略库存，钨、镍、汞、铬、锰等金属的进口量在1940至1941年间大幅增加。但是由于美国对部分金属的进口依赖性较强，钨、汞等金属价格在这一时期出现明显上升。

5.3 美股表现：战备相关行业逆势上涨

在欧洲战事爆发以前，美股在1937年5月至1938年6月的经济萧条期内最大回撤超50%，此后随着经济复苏而有所反弹。二战爆发后，美股走势与战事发展的情况密切相关：1939年9月英法对德国宣战后，市场的判断是同盟国方面实力占优、英法在欧洲战场的军备需求将会大幅拉动美国对外出口，按市值加权计算的全部美股在1939年9月当月上涨15.5%，此后至1940年初在震荡中稍有下行；然而，1940年5月英法联军战败，战事发展大超市场预期，美股整体在1940年5月当月下跌23%，此后美股持续下挫。在1939年9月欧洲战事爆发至1941年12月日本轰炸珍珠港、美国正式参战以前，美股整体下行幅度达15%。1942年中，在美日珊瑚海海战和中途岛海战后美股触底回升，此后随着战局对同盟国愈发有利，美股也持续上升。

拆分到行业来看，在欧洲战事爆发至美国参战前的27个月中，美股仍然存在结构性亮点。尽管美股整体下行幅度较大，但是与战备需求高度相关的运输、纺织服装、能源开采、飞机轮船火车制造、化工这5个行业依然取得了正收益。而随着安全需求的提升，更多的能源和资源需要投入到军工产品制造以及战略储备之中，用于民用的部分相应就会减少。这一时期公用事业、金属制品、奢侈品行业跌幅排名靠前。

值得一提的是，美国大力发展的合成橡胶行业在1941年底美国参战前表现并不好，如果以Goodrich、Goodyear、费尔斯通、美国橡胶公司四家合成橡胶龙头企业市值加权收益率代表合成橡胶行业股票表现的话，那么1939年9月至1941年11月之间美股合成橡胶行业下跌幅度超过25%，明显超过美股整体15.5%的跌幅。合成橡胶行业在这一时期大幅跑输美股，最主要的原因是此时行业内的主要企业不能以较低的成本生产可以大规模代替天然橡胶的GR-S橡胶（Government Rubber Styrene）。费尔斯通最先于1942年4月在GR-S橡胶的生产上取得重大突破，此后Goodyear公司、美国橡胶公司、Goodrich公司先后于1942年5月、9月、11月取得技术突破，实现以较低成本大规模量产GR-S合成橡胶。[11]在GR-S合成橡胶生产的可行性得到验证后，美股合成橡胶行业在二战时期的表现明显强于美股整体。

[11] Akron University, Ohio, United States Synthetic rubber program 1939-1945, 1998

6、安全的丰富含义与机遇思考

二战前的十年历史并不意味着我们认为未来会发生"战争"，恰恰相反，我们坚信和平与包容、发展与进步是全世界广大人民群众的共同向往。那么我们对这一时期的历史进行复盘研究的意义何在呢？

我们认为，1930年代的历史给我们以启示：假设逆全球化的浪潮来临时，我们应该身处何处。在20世纪初世界贸易从高点回落后，全球化逐步在一战、西班牙大流感等冲击因素中渐行渐远。"二战"的爆发具有诸多偶然因素，但1930年代呈现出的全球化倒退与安全诉求的提升却具有更重要借鉴意义。

事实上，英国、德国、美国在制定安全政策时，都没有想到会如此快的卷入战争之中，各国并不是在"1939年末二战会爆发、1941年末太平洋战争会爆发"的后视镜下制定的政策。英国的国防安全委员会在制定重整军备的计划时，认为英国和德国在1942年前不会卷入大规模战争；德国在二战爆发时同样也没有完成"四年计划"中尽可能实现自给自足的目标，仍需从瑞典大量进口铁矿石，同时合成橡胶的生产远不足以代替天然橡胶的需求；美国在制定安全政策时，显然也没有预料到日本在1941年末便会袭击美国。

正因如此，对二战前世界主要国家为满足安全诉求所采取的行动进行复盘是更有意义的。前事不忘，后事之师。在地缘政治冲突愈演愈烈、对安全的诉求愈发紧迫之际，也许变化正在发生。

6.1 政府的作用将会上升，国有企业正在变得重要

当国家对安全诉求愈发急迫时，政府开支往往会出现明显的扩张。在二战爆发以前，德国政府支出占GDP比重便明显的上行，法国政府支出占GDP比重自1935年来持续增长，英国政府支出占GDP比重在1937至1939年间也持续上升。类似的，美国在参战前也出现了政府支出大幅扩张的情况，1941年政府开支占GDP比重达到此前十年的高点。

在安全变得重要而紧急之时，政府往往会直接参与到生产活动中以快速扩大安全相关的公共产品产出。从二战爆发前各国的经验来看，这一时期政府主要介入的是军备的生产和战略物资的储备：英国政府通过扩建政府所有的皇家兵工厂来推动重整军备的进程；德国政府通过设立赫尔曼·戈林国家工厂来加大国内铁矿石与的开采量；美国政府在备战阶段大规模扩张"复兴建设银行公司"的经营权限，先后成立橡胶储备公司、金属储备公司、石油储备公司等子公司，进行战略物资的储备。

当前全球军费开支占GDP比重相对较低，约是1960年以来历史最低的10%分位数。值得一提的是，当下我们所有对军事工业拉动产业的理解，都是建立在这一比例之上。随着对安全诉求的提升，未来全球军费开支占GDP的比重有可能出现跃升。当安全需求变得急迫之时，国家在经济生产中的重要性也将会上升。当前，我国国有企业在能源安全、资源安全、军工相关行业中的占比较高，相关行业上市公司中国企数量占比均高于全部A股中国有企业上市数量的占比；而在我国对安全诉求逐步提高的过程中，国有企业也将会相应承担更多的责任。正如我们在年度策略报告《通胀的魅影》中指出的：不是国企的时代，而是时代的国企。

6.2 神奇的橡胶——如何理解资源的战略地位

在重视安全与逆全球化的大背景下，对于有重大战略意义、存在供需空间错配的资源品，其稀缺性将会愈发凸显。

这体现于二战前及战时橡胶稀缺性的显著上升。德国在"四年计划"中着重强调要大规模推进合成橡胶生产；美国在参战前专门成立了橡胶储备公司，在太平洋战争爆发前几乎储备了一整年的橡胶需求量，同时由政府主导推动合成橡胶的生产。橡胶在二战时期的重要性显著提升，原因在于当时的橡胶具有以下三点特征：（1）橡胶是当时最蓬勃发展的工业的必需材料，作为轮胎的主要原料对汽车制造业有举足轻重的影响；（2）橡胶与国家安全密切相关，是军备生产的重要原材料，飞机、坦克、摩托化设备及步兵装备的生产都需要橡胶作为投入；（3）橡胶的产地集中且供需存在严重的空间错配，逆全球化环境下储备意愿上升。全球天然橡胶的生产高度集中于东南亚地区，其产量取决于英国、法国、荷兰等殖民者组建的卡特尔，美、德等国的橡胶生产高度依赖于海外进口。在上文中我们提到，在特殊时期，其储备需求将会极大影响商品供需平衡表，重要的资源不是货币，无法"印出来"。

从更广泛的整体来看，资源本身也有内部分化：当时美国并不短缺的本土供给的金属价格得到了有效管制，粗钢、精炼铜、锌板等基本工业金属制品的产量在1940至1941年间快速扩张，同时价格虽有上涨但涨幅相对温和；我们在上文提到，对于美国国内储量较少、但对军工生产极为重要的金属材料，美国严格控制其对外出口，同时由1940年6月成立的金属储备公司加大对相关金属材料的购买以形成战略库存，钨、镍、汞、铬、锰等金属的进口量在1940至1941年间大幅增加，较高进口依赖的钨、汞等金属价格在这一时期出现明显上升，而橡胶则是当时的代表。

战后随着橡胶产地的扩大以及合成橡胶技术的持续发展，其稀缺性较二战时期已大幅降低。不过值得注意的是，当前铜正在呈现出二战前橡胶所具有的三个特征：第一，铜是基本金属，是多个行业生产的重要原材料，也是军事工业中的一种基本材料。第二，铜对国家安全的重要性正在提升：新型能源需要转化为电能才可以被利用，而铜是电力系统建设的重要投入产品，当前主要经济体多寻求以新能源代替旧能源以加强能源安全，铜与能源安全的相关性正在提升。第三，在主要基本金属与能源中，铜的供需空间错配情况最为严重：当前中国、美国、德国是全球铜表观消费量最大的三个国家，约占全球铜消费总量的70%；而铜矿产量则集中于南美洲的智利和秘鲁，而中美德三国铜矿产量不到全球总产量的15%。受制于过去十年中资本开支持续下行，铜的供给刚性问题已经凸显。在逆全球化、以及安全诉求日益上升的环境下，铜的稀缺性可能将会变得更强。对于我国市场的投资者，此类金属类资源不容忽视。

6.3 对于货币价值而言：购买力比利率更重要

在安全受到重视、同时资源品变得稀缺之时，购买力平价或是影响汇率变化的主导因素。法国政府在国内政局不稳和经济增长的压力下，于1936年9月25日与英国、美国先后发布《1936年三国货币协定》（Tripartie Agreement of 1936），宣布法国放弃金本位制。1936年9月至1938年6月期间，法郎曾出现剧烈的贬值。在法郎贬值期间，美元兑法郎的汇率与两国利率之差相关性不明显，但是与物价指数之比存在明显的负相关性。

尽管数据的时间和横截面可得性有限，但是我们大致能看出"安全"时代的一些端倪。货币本身是一种信用，在全球化和金融资本主导世界里，更加注重资金的跨期分配效率，利率是汇率定价的核心；而在动荡世界里，货币将更加回归其购买力逻辑，通胀因素成为各国货币定价的锚。

6.4 战略新兴行业的发展需要的基础支持

从战前的经验来看，新兴产业的发展同样需要其他领域的支持。如前文所述，德国在1933-1935年大力发展汽车业的同时，也在推进"德国高速公路"的建设计划，1933年后德国道路建设投资额大幅增长，同时粗钢产量也有明显增长。美国在参战前推进合成橡胶行业的发展时，也得到了石油生产行业的支持：曾和德国法本公司进行过合作、在石油提取丁二烯这一环节上拥有技术优势的泽西标准石油公司，也在美国橡胶储备公司的推动下加入到合成橡胶生产专利共享的协议中，大幅推进美国对GR-S合成橡胶的研发与生产。

以新能源为代表的长产业链工业正在快速发展并实现弯道超车，当然供给格局恶化的问题不可忽视，但是机会将仍然存在，特别是在为其提供基础设施、资源和服务的行业之中，当下看电网、充电桩和需要用到的铜等金属的重要性将会继续提升。

7、风险提示

1）国内经济超预期衰退。如果国内经济出现超预期衰退，那么安全诉求可能会有所淡化，相关投资机会可能并不明显。

2）海外政策变化超预期。如果美国对华政策出现超预期的缓和，那么当前的国际环境将会出现明显的好转，安全诉求的重要性可能会有所下降。

3）测算误差。20世纪30、40年代宏观数据的记载可能存在口径不统一的问题，由此可能引发测算误差。

风险提示及免责条款

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