幻方宣布退出，中性策略为何被抛弃？

gangqin @ 2024年10月21日财经风云

幻方宣布退出，中性策略为何被抛弃？

潘凌飞

幻方是国内量化基金行业的领军者。此次幻方宣布不再对冲，意味着其将退出近年来备受市场关注的市场中性策略，或许在行业中产生示范效应。

量化巨头幻方量化10月18日向投资人发布公告称，考虑到对冲产品的风险属性，公司将逐步将对冲全系产品投资仓位降低至0，同时自2024年10月28日起免除对冲系列产品后期的管理费。

放弃对冲的原因，幻方在公告中给出了解释：因市场环境变化，对冲系列产品难以同时取得收益和缩小风险敞口，潜在收益风险比明显下降，未来收益将明显低于投资人预期。

众所周知，量化基金在A股一直就因为对冲策略而备受争议。在今年春节前后的小盘股下跌行情中，量化基金就一度被推上风口浪尖。

幻方是国内量化基金行业的领军者。此次幻方宣布放弃对冲，意味着其将退出近年来备受市场关注的市场中性策略，或许在行业中产生示范效应。

市场大涨，中性策略却逆市下跌

幻方放弃对冲，可能与市场中性策略近期在市场大涨中逆市下跌不无关系。

9月底以来，国内政策转向催动A股史诗级大涨，但市场中性策略的私募产品却大幅跑输，部分产品甚至出现显著下跌。

据财经杂志统计，9月最后一周，千象股票中性1号、博普量化对冲6号、平方和智增1号、子午中性二十五号、世纪前沿松柏量化对冲1号等产品一周跌幅均超过了4%，鲁民投量化对冲二号跌幅超过了5%，这对于追求稳健的量化中性策略产品可谓是巨大跌幅。

为何会出现这种情况？还要从市场中性策略的产品结构说起。

市场中性策略是量化对冲策略的一种。该策略在多头端持有一篮子股票后，再持有一个市值对应的空头头寸（通常采用股指期货、融券和期权等），形成对冲组合。

市场中性策略的特点是不承担市场风险或只承担有限的市场风险，业绩表现主要取决于选股端的选股端的 Alpha收益，整体风险相较于其它几类量化策略更低。

市场中性策略并非稳赚不赔，要面临敞口暴露、模型失效、流动性、基差变化等等风险。

此次市场大涨中，中性策略就遭遇了基差变化的风险。产品为了对冲风险而持有的股指期货空头头寸，在大涨中反而成了"定时炸弹"。

财经杂志对此有详细介绍：

"私募中性策略产品逆势下跌的主要原因是股指期货的突变升水，即期货价格高于现货价格，由此带来了股指期货空头头寸的超额损失，加之市场成交量突然放大，交易所出现了罕见的交易拥堵情况，使得各个股指期货对应的现货股票指数出现了非常规的折价，因而导致空头仓位损失。"北京一位百亿量化私募负责人表示。

……

股指期货突变升水不仅导致量化中性策略产品净值出现大幅回撤，同时还引发了部分量化机构股指期货空头仓位的爆仓风险。由于股指期货允许投资者通过支付一定比例的保证金来控制远超保证金的合约价值，具有一定的杠杆属性，可以放大盈利和亏损，如果市场走势相反，可能会导致投资者保证金不足，从而引发爆仓风险。

"期货端大幅拉涨，导致对冲资金管理难度提升，过去对冲端存在保证金压力时，管理人可以通过被动卖出一部分多头仓位来补充保证金规模，但由于此前交易所出现罕见的交易拥挤问题，导致部分私募管理人难以及时做出追保动作而被期货经纪商强平。"一位期货业内人士表示。

中性策略为何被抛弃？

事实上，早在此次幻方宣布放弃对冲之前，市场中性策略就已经在走下坡路。

市场中性策略在中国市场的历史并不长。由于高度依赖期货、期权等衍生品作为对冲，市场中性策略在2010年登陆中国后始终不温不火。直到2017年股指期货限制逐渐被放开会后才有了足够的生存空间。

海通证券指出，近几年在利率下行的大背景下，作为银行理财产品的替代产品之一，机构投资者逐渐开始将目光投向市场中性策略。不过，随着市场上量化产品规模的增加，量化策略的拥挤度也在不断提升，市场中性策略多头端的 Alpha 收益正逐渐下行，市场中性策略整体的吸引力也有所下滑。

从年度规模的角度来看，截至 2020 年末，公募市场上共存续 25 只市场中性策略产品，合计规模达到 572.97 亿元，为历史上的最高点。而在 2020 年后，随着量化赛道逐渐拥挤，Alpha 收益获取难度提升的同时，常年贴水的基差也进一步蚕食了收益，部分投资者选择赎回观望。

目前公募基金市场上存续的市场中性策略产品共23 只，合计规模约83亿元，在权益类产品中的占比相对较低。且 2021 年开始，市场上并未有新的市场中性策略公募产品发行。

据海通证券不完全统计，市场中性策略在私募的规模也是2021年到达顶峰后逐年下降，2023年底规模为1301亿，在所有策略中占比不足8%。

而今年春节前后小盘股暴跌行情中，DMA策略（可以简单理解为加了四倍杠杆的市场中性策略）在其中也起到推波助澜的作用，一度引发舆论热议。不少量化大厂的自营损失惨重，很多DMA产品遭到清洗出局，导致行业规模缩水。

据中信证券的统计，受微盘股下跌行情、杠杆融资约束收紧等影响，DMA业务压降明显，2024年上半年，资产规模从超3500亿元跌至约1100亿元，持有股票市值从2900亿元跌至约900亿元。

7月17日，量化巨头幻方发布《关于量化投资若干问题的解答》，就市场对量化基金的质疑做了一一回应。

公开消息显示，幻方在宣布放弃对冲前，其对冲产品的占比也已经不到5%。正如幻方公告所说，公司对冲产品存量规模较小，预计不会对市场产生影响。

风险提示及免责条款

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