解读9月制造业PMI：经济继续下滑，但物价上行制约货币政策放松

解读9月制造业PMI：经济继续下滑，但物价上行制约货币政策放松
来源： 中金固收

中金固收陈健恒、李雪认为，原油价格存在进一步上行的可能，加上食品价格因为非洲猪瘟等因素继续走高，年内CPI加速上升，短期内通胀因素依然会对货币政策放松形成抑制。
本文作者中金固收陈健恒、李雪，原文标题《9月制造业PMI点评：PMI与高频数据显示经济继续下滑，但物价上行制约货币政策放松》

9月份PMI为50.8，较上月回落0.5个点，低于预期值51.1，反映制造业景气度明显回落。主要分项指标均有所回落，生产指数和新订单指数回落至53和52，较上月回落0.3和0.2个百分点。采购回落至51.5，经营活动预期回落至56.4。进口继续回落，从上月49.1回落至48.5，连续三月位于荣枯线下方，预示进口需求进一步走弱。

整体来看，9月PMI延续了8月“量缩价升”的态势，价格层面影响进一步扩大，而新订单连续四个月回落，经济动能指标（新订单-产成品库存）延续5月以来的回落趋势，显示内需持续走弱。但石油价格强势上涨以及黑色高位震荡带动本月购进价格大幅提升1.1个百分点至59.8，而出厂价格指数与上月持平，两者差额进一步扩大至5.5，表明原材料价格较产品出厂价格上涨速度更快，挤压中下游企业利润，制约企业投资扩张。其中石油加工、黑色金属冶炼及压延加工等上游行业原材料购进价格与出厂价格均位于63以上的高景气区间。往后看， 18年《京津冀及周边地区2018-2019年秋冬大气污染综合治理攻坚行动方案》已于27日正式下发，对冬季环保限产的相关措施方面有所放松，“一刀切”的限产方式彻底终结。今冬环保限产力度可能出现的松动将对黑色形成一定压制。而油价受到美国页岩油运输管道瓶颈以及11月美国对伊制裁等地缘政治风险因素影响，年内有进一步上行的可能。

外需方面，贸易摩擦持续发酵带动进出口指数继续同步回落，新出口订单指数和进口指数分别较上月回落1.4和0.6个百分点，其中出口连续四个月位于荣枯线下方，景气度均落至年内低点。汽车销量持续低迷，从乘联会数据看，9月前三周狭义乘用车批发和零售销量增速同比分别为-18.5%和-23.2%，较8月进一步下滑。原材料库存明显下滑，而产成品库存与上月持平，企业需求走弱背景下原材料库存回补乏力，而产成品库存堆积，库存状况有所恶化。反映在企业的生产意愿下滑，生产指数下滑至53。

分企业规模看，中型企业景气度下滑，小型企业景气度进一步提升。大型企业PMI为52.1，与上月持平，大型企业持续保持较高景气度。中型企业PMI下滑较为明显，回落1.7个百分点至荣枯线下方。小型企业PMI连续两个月上升至50.4，反映中小企业的需求有所改善，经营环境有所好转。

由于今年的环保限产正式方案于月末出台，价格因素对工业生产的影响依然存在惯性。往后看，环保限产放松预计将对工业生产有一定提振，价格因素的影响或开始边际减弱。但另一方面，原油价格存在进一步上行的可能，加上食品价格因为非洲猪瘟等因素继续走高，年内CPI加速上升，短期内通胀因素依然会对货币政策放松形成抑制，长债收益率也因此暂时难以继续下行。但明年来看，随着房地产下滑带动融资需求下降，明年广谱利率仍将下降，包括长端利率。因此明年收益率曲线将再度平坦化。